事件

　　11 月 29 日， “第二十一届中国覆铜板技术研讨会”在广东省四会市岭南东方酒店成功召开，会上各方专家就近期CCL 行业变化进行探讨，同时对 CCL 未来发展方向、 技术研究方向和关注要点进行了积极探讨。 11 月 30 日建滔积层板再发涨价通知， 此次涨价通知已是建滔积层板 11 月第四次发涨价函， CCL 行业涨价行情持续。

　　评论

　　上游原材料相继涨价， CCL 盈利承压。 自 Q2 末开始， 覆铜板上游三大原材料铜箔、环氧树脂、电子玻璃纤维布相继开始涨价， 根据产业链调研数据和海关总署披露的出口数据， 相对年内价格低点（ Q2） ，铜箔价格上涨约30%~40%（截至 10 月）， 环氧树脂上涨约 50%~100%（截至 12 月初）， 电子玻纤布上涨约 15%（截至 11 月）。在上游持续涨价的压力下， 第三季度国内各大 CCL 厂商的毛利率水平纷纷下滑， 盈利水平承压严重。

　　CCL 已经向下游转嫁部分价格。 根据产业链调研， 大部分 CCL 厂商在 Q3 承受了近一个季度的原材料价格上涨之后， 在三季度末开始寻求向下游转嫁价格压力，但在 10~11 月期间主要是转嫁给规模较小的 PCB 厂商， 当时大多数 PCB 大厂都尚未接受涨价。 随着年末将至， 全球备货潮来临， 同时疫情影响下， 上半年需求堆积到下半年释放并且海外转单至供应能力更稳定的大陆， 最终导致整个大陆 PCB 需求突然大幅增长， 在此基础上价格传导通道逐渐顺畅。 根据产业链调研， 大部分 PCB 公司都已接受部分涨价，平均来看 CCL 向下游客户涨价幅度约为 10%。

　　CCL 涨价有望持续， 虽溢价有难度但环比有望改善。 本轮 CCL 涨价的驱动力主要来自上游原材料涨价， 从目前材料的价格走势来看， 12 月初 LME 铜价相比 11 月均价仍上涨了 7.8%， 并且根据产业链调研，下游 PCB 排产至21Q1，也就是说对于 CCL 厂商， 原材料价格上涨仍会持续且下游需求景气度也会持续至 21Q1，因此我们判断

　　CCL 涨价有望持续。 值得注意的是， 目前需求尚未景气到能够完全由 PCB 厂商来承担成本， 当前 CCL 向下游涨价幅度低于上游成本涨价幅度，这说明此次 CCL 涨价的目的仍然是分摊成本压力而非溢价赚取更多收益， 短期内盈利仍然会有压力， 只不过相对 Q3 成本压力完全自己承担， CCL 厂商的盈利环比有望改善。

　　涨价是短期扰动， 长期仍需关注高端产品渗透趋势。 本轮涨价行情原因主要是年末备货、 疫情导致的需求错位和疫情干扰全球供给力， 均属于短期扰动，长期来看，我们认为 CCL 行业长期的成长路径仍然要关注高端产品的渗透，渗透提升有两方面含义， 一方面是高频高速产品在市场中的应用比例的提升， 另一方面是内资 CCL 厂商在高频高速市场的市占率提升。市场方面， 随着明年 5G 基站建设继续、服务器新平台推出拉货，我们认为高频高速覆铜板市场容量会继续打开； 竞争力方面， 国内 CCL 三家领先厂商生益科技、 华正新材、南亚新材虽然供应起步较晚， 但是在市场的发力较大，且已经与一些终端厂商、 ODM 厂商建立了初步的供应关系，在成本和研发投入优势下国内厂商高端产品升级趋势较为确定， 长期仍值得关注。

　　投资建议

　　我们维持行业“买入”评级， 我们认为本轮涨价主要由原材料推动， 涨价有望持续至 21Q1，但 CCL 厂商想通过涨价来溢价的概率不大， 只不过短期内盈利能力环比有望改善。我们认为本轮涨价行情属于短期扰动，国内 CCL 行业的成长路径仍然需要关注的是高端产品的渗透， 可持续关注生益科技、 华正新材、南亚新材。

　　风险提示

　　估值偏高风险； 需求不及预期风险；上游原材料持续涨价且无法转嫁风险。